这样的期待，随着王亚伟离开华夏基金、创立自己的私募，随着更多基金人物作别基金业……而变得越来越急迫。所以，当看到同事桌上摆着《基金长青》的样书时，便迫不及待要了来。

　　范眼看王

　　全书一共21章，其中前16章大体按时间顺序把1998年到2012年我国基金业的重大事件撸了一遍，后4章则关乎四个主题思考。唯一的例外是第17章，这也是本书唯一把人名嵌入标题的章节——“王亚伟与华夏大盘基金”，可见分量。

　　需要声明的是，如果期望本书爆料王亚伟的绯闻、怪癖、私人事务……那么一定会失望的。范勇宏只是在平和地叙述一位已离职的老同事、老下属、老朋友，写他的悟性和努力，写他如何经历挫败、如何成长蜕化……

　　能看到的用心之处是，范勇宏在帮自己的老搭档“去神化”，甚至为了尽可能还原、保护王亚伟，他在这一章中大量引用了王亚伟的讲话、采访和文章(这一点，范勇宏特地在书后致谢中提及)，而不注入自己的主观判断和引导。

　　书中讲到，王亚伟其实是范勇宏从“不符合总部(招聘)标准的简历”中挖出来的，也是这批五个人中唯一接受该项招聘邀约的人。之后王亚伟加盟华夏证券东四营业部，开始从事“股评”工作。

　　回头来看，为期两年多的“股评”工作实际上奠定了王亚伟对基本面研究的基础，也正因为他在这方面的突出表现，范勇宏开始让王亚伟接手自营账户，随后在1998年组建华夏基金时让王亚伟跟着自己干。

　　这个阶段的王亚伟，给范勇宏的印象是平和、淡定，为人低调，生活简朴，对研究有兴趣。

　　紧接着王亚伟先后担任兴华基金和华夏成长的基金经理。范勇宏对他这十年的评价是“取得一些成绩，也经历了多次挫折和失败。多数年份，其投资业绩表现平平”。比如，他曾折戈于五粮液(18.57, -0.03, -0.16%)，也曾因耐心不够而与贵州茅台(152.10, 0.44, 0.29%)、中集集团(12.08, -0.22, -1.79%)等行业景气标志股的高收益失之交臂等等。不过此时的王亚伟已经开始表现出谨慎投资、尽量规避风险的投资风格。

　　正如大卫·史文森所说：“focus on the downside and upside will take care of itself(管理好风险，收益自然来)。”范勇宏认为，王亚伟对风险的认识和把握，恰是他日后成功的关键因素之一。

　　2005年，王亚伟的投资生涯进入瓶颈。范勇宏给了他最大的支持：力劝他出国学习，并在他回国后同意他不必担任行政管理职务，只需专注基金管理。当年年底，王亚伟被任命为华夏大盘基金经理——用范勇宏的话来说，“从此开启了中国基金最富传奇色彩的投资旅程”。

　　本章节中，范勇宏大部分文字都保持了相当的理性和克制。直到最末回顾王亚伟欢送会的当晚，看到基金经理们“相拥而泣”时，范勇宏不禁感慨：“离开，对任何一名基金经理来讲是迟早的事。只是那一天到来时，仍让人难以接受。”这一对持续了17年的老战友、老搭档终于分开了，但情谊不断。

　　读毕掩卷，不免沉思。我想，每一个“王亚伟”一定都希望能遇到自己的那个“范勇宏”：知人善任、爱才护才。而每一个“范勇宏”肯定也希望能找到自己的“王亚伟”：有悟性，有勇气，踏实稳进。

　　如何成为优秀的基金经理

　　除了王亚伟之外，在范勇宏座下还涌出过不少明星基金经理，不仅搭起了华夏基金的投研框架，也为同业基金公司甚至私募界输送了不少领军人才，堪称基金业的“黄埔军校”。

　　比如投身私募界的有千合资本王亚伟、星石投资江晖、尚雅投资石波、弘毅投资梁丰、远策投资张益驰、鸿道投资孙建冬等。

　　至少有工银瑞信[微博]、长盛、建信、华泰柏瑞、博时、海富通、招商基金、平安大华、华商等公司曾从华夏基金挖过基金经理担任公司投研骨干。比如王宁现任长盛基金[微博]投资总监；蒋征是海富通股票组合管理部总监；张国强现在是招商基金总经理助理及固定收益投资部负责人；还有平安大华投资总监颜正华等。还有年初刚从华商出走的“华商三剑客”之一孙建波，早先也曾在华夏基金停留过。

　　上述这些名字无论后来出现在什么领域——留战于公募，还是转战于私募，亦或其他，业界对其统一冠以“华夏系”这个前缀。

　　如今看来，这么一大批明星基金经理、骨干人物集中诞生于华夏基金，并非偶然。这与华夏基金(或者说范勇宏)对基金经理的定位及选拔标准有莫大的关系。

　　当大多数基金经理们仍在“长期投资”及“短期业绩”之间摇摆不定，对自己的定位和投资策略朝令夕改时，范勇宏很早就清晰地看到了中国基金经理的特殊使命。

　　他在书中说到，“中国的股票市场是一个‘新兴+转轨’的市场，历史短，波动大……相对收益的评价方法，在牛市中适用，但在平衡市及熊市中不适用。特别是在新兴市场中，在基金投资者不成熟时期尤为不适用。”

　　他认为，“从追求相对排名理念相追求绝对收益理念转型，实现长期稳定的回报，是有责任心的中国基金经理所肩负的特殊历史使命。”

　　因此，衡量一个基金经理是否优秀的关键指标，是长期业绩。“如果基金经理的投资业绩波动大，一年好一年不好，就算不上优秀。”范勇宏说，“如何克服自身投资业绩的周期规律，尽量做到投资业绩可持续，对基金经理是很大的挑战。”

　　范勇宏对“优秀基金经理”下了这样的定义：理性，有责任心和耐心，专业素养深厚，形成了一套系统的投资理念，能够真正挑选出具有长期投资价值的上市公司，能够对宏观经济大趋势做出前瞻性的判断，至少经过一轮以上牛熊更迭的洗礼，能最大限度地跳出贪婪与恐惧的轮回。

　　在“华夏系”基金经理身上，上述特质或多或少都具备一些，而在王亚伟身上表现最突出。这与范勇宏对王亚伟的评价是一致的。后者在参与投资的头十年“投资业绩平平”，经历过牛熊更迭的考验，直到管理华夏大盘、持续拿出优良的业绩之后，才算迈入了“优秀”的门槛。

　　事实上，范勇宏认为，优秀基金经理是有现成模板可供学习的。他在书中以杰西·利维摩尔、沃伦·巴菲特、彼得·林奇、乔治·索罗斯等投资大师为例，仔细分析了他们各自的投资特点、人生经历，并找到了一些值得复制、可以复制的特点。比如得失心、情绪控制能力、不涉足不可知的领域、敬畏市场、独立思考、把握人性等。

　　巧合的是，王亚伟在成名之后曾撰文阐述自己的投资理念，也说到要“了解自己、了解市场并尊重市场”，并以“老猎手同样是小学生”以自谦。

　　“人无法抓住自己的头发脱离地面。”范勇宏认为，不随大流，独立思考，是王亚伟及华夏大盘取得优异业绩的重要原因。

　　七大选拔指标

　　华夏基金管理着我国最大规模的基金资产。在某种程度上，成为华夏基金的基金经理，是一种业界肯定和荣耀。不过，要跨过这道门槛并不容易。范勇宏在书中列出了选拔和培养基金经理的七个标准。包括基金经理素质、投资理念、资产组合、投资流程、过往业绩、耐得住寂寞，以及信仰。

　　与人们普遍重视基金经理的智商不同，范勇宏直白地指出，“真正优秀的基金经理并不需要顶级的智商，而是需要较好的天赋。”这一点，与巴菲特的观点一致。巴菲特不止一次公开表述过：“(投资)简单但是不容易，不需要巨大的智慧，一般的智慧就可以，但很多时候需要一种稳定的情感和态度。”

　　还有，基金经理是否有独特的投资理念，是否有相对固定的组合风格，能否制定合理的投资流程，过往业绩是否稳定、是否可持续等。范勇宏还会查看基金经理是否“亏过钱”。他表示，“没有亏过钱的基金经理是不成熟的”。

　　在华夏基金，研究员通往基金经理的道路是漫长的，前后至少经过6年的训练，才有可能抵达“彼岸”。这意味着做华夏基金的基金经理需要具备一个特质：耐得住寂寞。范勇宏的观点是，基金经理的培养如同绣花，慢工出细活，要有足够长的时间扎扎实实地打好基础，才能水到渠成。“那些急功近利、拔苗助长的做法，无论对基金投资者，还是对基金经理本人，都是一种伤害。”

　　“信仰”成为选拔标准之一，着实让人困惑。但范勇宏认为，投研压力非常大，没有信仰、没有理想，很难长期坚持，更别提出类拔萃了。更重要的是，基金经理管理着几十亿上百亿资产，如果没有正确的价值观、财富观，没有诚实信用的道德品质和高度的责任感，是抵不过浮躁、竞争和诱惑的。

　　作为我国基金界元老，范勇宏阅人无数，见过太多聪明人，见过明星升起，也见过流星闪逝。我想，基金经理们亦或即将踏入基金行业的人们，应该记住他的告诫：投资界最不缺的就是聪明，但仅有聪明是不够的，良好的情商和判断力是基金经理脱颖而出的重要因素。

　　除了史实和感悟外，书中还藏了不少有趣的小细节，比如“基金联席会议”的起源？华夏基金如何调整投资管理模式应对“5·19”行情？2007年大牛市的疯狂中范勇宏如何带领团队决策“强制减仓”？华夏基金赴美考察恰逢金融海啸，他们遭遇了什么故事？华夏基金“研究创造价值”的理念如何形成的？等等。

《机构投资》独家获悉，工银安盛现任总裁及首席执行官CEO马哲明已于7月底离任，接任者是中英人寿前任总裁张文伟。这是继郭超于去年8月入主工银安盛担任副总裁、今年3月首席营销官连宗杰闪辞之后，工银安盛迎来的又一次高层人事变动。

同时，这是金盛人寿翻牌为工银安盛后最高级别的一次人事变动，也是这家公司自2005年以来总裁之位的第一次易主。

新CEO与工行渊源颇深

去年8月，郭超初到工银安盛担任副总裁时，坊间曾猜测，作为工行的嫡系，郭超会否转正？随着张文伟的到来，这种猜测已然烟消云散。

《机构投资》调查得知，6月下旬，张文伟已经现身工银安盛。他没有在工银安盛的日常办公区域18、19楼办公，而是在20楼的一间小办公室里，担任起公司观察员的角色。主要了解和熟悉公司情况，不参与日常经营。

20楼那间长期闲置略显冷清的办公室可不容小觑，它只有过两任主人：一位公司董事长和一位公司总裁。上一任使用者正是公司董事长孙持平。据工银安盛内部员工透露，当初孙持平初到工银安盛，也是在同一间办公室，度过了他的就职过渡期。

“8月1号这天，张文伟开始正式担任公司CEO。事实上，7月份的时候公司就群发了邮件告知我们这个消息。”工银安盛的一名员工告诉《机构投资》。

工银安盛内部盛传一种说法，当初安盛和工行合作时，两家公司的合作协议里明文规定，在翻牌后的三年保护期内，工银安盛的CEO只能由安盛派遣，不会出现工行出身的CEO。

而这一次，安盛没有从总部派遣嫡系来担任新的管理者，而是选择了扎根中国市场的张文伟，这样市场化的选择，被解读成是安盛、工行以及张文伟三方的选择。

难得的是，张文伟同时满足了安盛和工行两方的要求。

也有业内人士提出，工银安盛和中英人寿存在着千差万别。张文伟在中英的经验不一定适用于工银安盛。工银安盛是银行背景的保险公司，目前，银保渠道已经占据了工银安盛主要业务渠道的90%以上。而中英人寿则是以经代渠道著称。

事实上，在银保渠道这一工行的重头戏上，张文伟也有底气。中英人寿很早就开发银保渠道作为自己的营销渠道。公开资料显示，早在2006年9月，中英人寿就和中国银行开始了资金托管暨全面业务合作。中国银行优先向中英人寿开放分支机构的网点资源，优先代理中英人寿的银行保险产品。

另外，虽说公司内外普遍认为张文伟是安盛派遣的人选，但他并非安盛的嫡系，反而和工行颇有渊源。据中英人寿官网的资料显示，目前中英人寿已经与八家银行建立了银保渠道合作，工商银行正是其中之一，排名仅次于中国银行。

如此看来，张文伟身上的“工行味”似乎也很浓厚。这似乎也印证了工行一向的强势作风：在新任总裁人选决策上，工行绝非无话语权。

“张文伟来了之后，安盛和工行的合作会更顺畅一点。原来是两个截然不同的两个极端，现在是来了一个中间的人，加上他有许多在海外以及合资公司工作的经验，同时又在国内很扎实经营的人。在我们看来，他是一个比较好的一个接班人，会让双方的经营理念能够更快地磨合好。”工银安盛的一名资深员工向《机构投资》坦言。

在6月初给中英人寿全体员工的告别邮件末尾，张伟文如此比喻道：“我们一直以为自己在攀登山峰，但当我们攀登过去回头看的时候，发现自己走过的都是丘陵，前方才是山峰。”显然，张伟文选择工银安盛作为自己前方的山峰。

可以肯定的是，张文伟从“中英混血儿”中英人寿到“中法混血儿”工银安盛的转换，远远不止从fish and chips（鱼和薯条）到 la cuisine francaise（法式大餐）的转换那么简单。

张文伟的“本土化”烙印

“为什么是张文伟？”这恐怕是不少人心头的疑问。张文伟有一张过硬的履历。他在香港接受高等教育，有经济学学士和工商管理硕士的两张文聘；出身财会领域，成名于台湾保险业。

张文伟的海外工作经历最为业内人士认可。在他加入中英人寿之前，曾担任瑞士苏黎世人寿台湾分公司总经理、瑞士瑞泰人寿台湾分公司副总经理等职，带领两家公司迅速崛起。值得一提的是，他在1999加入瑞士苏黎世人寿台湾分公司任总经理，短短两年间使公司转亏为盈，并使该公司市场份额排名由外商第九位上升至第三位。

在中英人寿十来年，张伟文率领中英人寿建成了5大渠道，12家分公司，42间支公司，累计保费达287亿，且中英人寿从第8年起连续4年盈利，拥有63万个人客户……其经营实力可见一斑。

过硬的专业背景，丰富的管理经验，辉煌的业务成绩……这些，只不过是张文伟入主工银安盛的一块敲门砖。

人们评价张文伟“聪明”、“头脑灵活”、“有自己的想法”。一位接触过张文伟的业内人士告诉《机构投资》，“张文伟是很务实的一个人，也是真正本土化，扎根到中国市场的一个人。中英虽然不是首屈一指，但也是业内数得上的保险公司。中英经营得有声有色，张文伟肯定有他自己独到的地方。”

业内认为，张文伟独到的经营理念，才是其最终问鼎工银安盛总裁之位的“必杀技”。张文伟在的鲜明特色是“立足本土化”。作为一家合资寿险公司的总裁，他非常清楚意识到中国市场的特殊性，坚持入乡随俗，而不是生搬硬套。

2010年，一篇名为 “外资寿险公司现状之我见”的文章在网络上广为流传。这篇文章实际上是张文伟发给中英人寿全体员工的邮件，传说该邮件是张伟文在飞机上的“忙里偷闲”之作。众多业内人士评价该文“字里行间散发着职业精神和责任意识的智慧”，多名合资保险公司员工则感叹“字字都说出了我们的心声”。

张文伟表示一听到别人将“最佳实践”移植到中国的说法，就让自己“汗毛倒立”。他反复强调，国外经验不能完全复制。他认为：“谁对中国社会的实际情况最了解，谁能制定最符合中国市场环境的发展战略，才能是最后的赢家。”

张文伟认为外方股东在制定规则、投资规定等方面容易走入误区。直言制定一些“放之四海皆准”的规则，看起来合理，结果却“差之毫厘，谬以千里”。一些国际标准急于放在中国市场实施根本是时机不对，只会大幅削弱产品竞争力。外资股东对投资的一些看法与规定也产生一定程度上的障碍。

或是受到了中英人寿这家中英混血的背景影响，张文伟以英国女作者简·奥斯丁的小说为例，指出外资寿险公司目前最需要的，是少一点“傲慢与偏见”（Pride and Prejudice），多一点“理智与情感”（Sense and Sensibility）。

马哲明谢幕

7月31日，马哲明度过了他在工银安盛的最后一天，交出了执掌8年之久的总裁帅印。第二天，张文伟正式就任工银安盛总裁及首席执行官CEO。

从1998年起，马哲明就开始在安盛集团的亚洲区域任职工作，2005年被任命为金盛人寿保险总裁及首席执行官CEO。

马哲明今年才46岁，若说退休，言之过早。据工银安盛内部员工透露，马哲明在今年6月中旬做了一个腿部手术，并且也开始公开流露退意。

腿部手术当然不是马哲明离开的原因。要知道，张文伟发给中英全体员工的告别信是6月3号。而对工银安盛来说，张文伟和马哲明的一来一去，这个决策只会发生得更早。时间点上，马哲明动手术的时间之巧合，颇耐人寻味。

马哲明的离去，并未引起公司内部太多的惊讶。“一个CEO在这家公司待了8年了，而且中方和外方现在有那么多不同的经营理念，他的离开，我们并不意外。对于我们员工来说，悬念是他离开之后的去处，是去安盛巴黎？安盛香港？还是安盛新加坡？”工银安盛的一名员工说。

然而对一个在中国市场做了八年CEO的来说，去安盛的其他分部，都略显尴尬，更何况，还要等待合适时机的合适空缺。

“我打算在上海开家珠宝店。”马哲明曾私底下对工银安盛的员工表示。对于有一位上海籍妻子的马哲明来说，这不失为一个合理的选择。

“安盛是骄傲的，工行也是骄傲的，两个骄傲的公司碰到一起，肯定会有很多磨合。”一位机构人士指出。

马哲明的离开，不得不看成是骄傲之安盛的一次低头。尽管有“合作协议规定CEO只能由安盛指派”这一传言，但也很难让人相信，一向作风强势的工行会在工银安盛CEO的人选上乖乖听话，任由摆布。

“为人父母，最骄傲的，不是你一直‘拥有’这个孩子，而是有一天，这个孩子能够‘离开’你。当然，如何选择这个时机，也是最考验父母，让父母最纠结的地方。我思考了很久，决定在我的孩子‘中英人寿’十岁的时候，放开他的手。佛偈云：见了就做，做了就放下，了了有何不了。”6月3日，张文伟在对中英人寿全体人员的告别邮件中如此写到。

《机构投资》独家追踪到这封邮件。在这封长达1636字的告别邮件中，张文伟多次说中英就好像他的一个“孩子”。而到现在，这个“孩子”已经十岁了。

在过去十年乃至更长的时间里，“张文伟”和“中英人寿”像连体婴一样，紧密联系、不可分割。中英人寿由英国英杰华集团与中国中粮集团合资组建的合资保险公司，虽不是保险业的龙头老大，却也是合资保险公司中不可忽视的中坚力量。

2001年9月，张伟文作为英杰华集团中国地区董事总经理负责中英人寿的筹建工作，后于2003年1月担任中英人寿保险有限公司总裁至今。

掌舵十年，张文伟亲手将中英人寿由小带到大，这家合资险企身上留下了他浓重的个人色彩。在他任内，中英人寿跻身合资寿险第一梯队。张文伟曾分别在2006、2008年获得中国保险业年度风云榜“年度最佳外资经理人”称号。在刚刚过去的一年，张文伟凭借清晰的战略，以及在合资寿险界一片亏损中连续实现盈利的好成绩，第三次问鼎“2012年度最佳外资经理人奖”。

离开中英、转投工银安盛，张文伟不是没有过挣扎，最终，他决定放下。在6月3日写给中英人寿全体员工的告别邮件中，他对中英的不舍之情可见一斑。

也是在这封邮件中，张伟文宣布即将离开中英，并表示自己已经开始向管理团队交接工作、于7月底离职。张文伟写到，离开中英是一个“虽然艰难但我相信是正确的决定”。而他声明帮他做出这个决定是《真诚领导力》一书中的一段话：“一个职业经理人担任企业CEO最多十年，因为在任期的第二个十年，永远不可能比第一个十年更出色！”

告别在中英人寿的十年，张文伟在工银安盛的岁月才刚刚开始。

　　会议开始后，首先，由帕拉迪俱乐部CEO韩卫东先生上台发表演讲。韩卫东先生在演讲中说到，我们创建新经济发展联盟的核心价值是什么呢？帕拉迪集团的目标是三年内在中国100个城市里创新服务链，打造智慧服务性链接，集成全社会创新创业相关的服务资源和服务能力，与超过千家机构合作，让那些既能在研发公共服务平台获得创新创业过程中所需的帮助与支持，也能找到自己为社会和其他群体提供创新服务的空间和机会，使“联合与未来”的理念在创新活动中得以充分体现。最终帕拉迪会在3年之内实现每年度超过1000亿的服务，覆盖各行业和主要技术领域，遍及全市各区县，以强大的实力立足上海金融中心乃至国际金融中心，创建国际化联盟，走向全世界。

　　跨界才能分享

　　房地产金融投资家俱乐部执行合伙人闫宗成先生也在演讲中说到，这是个全新的舞台，同时也是个难得的机遇。全球整合企业时代已经来临，资源整合可以说是企业互利共赢的最有效途径。现在的中国，已由过去的创业时代变成整合时代。资源整合天下赢，通过搭建资源整合的平台，调整企业战略，优化资源配置。强强联合往往比孤军奋战更胜券在握。资源定天下，创造高效益！只有跨界才能分享，这种理解正是新经济的推动舞台，是大家共同联合起来才有的未来。

　　做全中国最好的平台

　　广东巨星影业有限公司总裁邓建国先生也在演讲中表示，中国俱乐部新经济发展联盟是凝聚朋友之间的情谊、加强相互之间的交流、促进资源共享、实现协同发展。大家以相互帮助、相互信任、相互尊重的商务经验来到这里，为了最终获得交流与合作。以给普通投资者提供一个完善的服务平台、一个公平竞争的环境，让自己的智慧无限的发挥，并满足了自己的精神需求。中国俱乐部新经济发展联盟的创立，将完全的颠覆了传统的金融业商业模式，市场是非常之巨大。前景也非常的广阔。

这是一个谣言肆虐的时代。从重庆事件到工业明胶的全产业链条大起底，老酸奶、果冻甚至医药胶囊先后涉黑，一时之间，各种谣言铺天盖地，犹如一场超巨型沙尘暴般迅速席卷全国各地。而在资本市场上，谣言这位座上宾也从未缺席。前不久，关于国税局拟征收PE、VC行业40%溢价税草案的消息传得沸沸扬扬，在业内微博上更是引发激烈争辩。犹疑、迷惑、彷徨的空气弥漫在整个行业。纵使害处不浅，然而直面谣言，智者能辩真伪，而敏锐的人则更能从中捕捉到政策脉象的正面力量。

溢价征税引波澜

近日有传言称，国税总局《合伙企业及合伙人所得税实施办法》相关草案（下称“《办法》”）及地方配套操作指引细则，正进入召集PE基金管理人员与PE会计人士征求意见的讨论阶段，最快5月出台。

此传言一出，立刻引发了行业内的言论海啸。最充分的表达首先活跃于业内微博：新浪微博上发出的质疑连连，抗议声不断，各种激烈言辞也不乏于耳。针对这一传言，记者采访了多位业内人士。经记者总结：面对传言，在各种纷杂的声音中分别代表了三种观点。悲观派，胜道投资的管理层人员反映强烈：“不活了！40%的税交完，基本就不剩什么了。这个税对于赚钱的部分扣税，那亏损的部分呢，谁来补偿？”坚挺派则以复星集团的高管人员为代表，“我个人认为这个消息不属实，不可能执行”。最后一类是理智中庸派。以智基创投管理合伙人陈友忠为首，“现在我个人比较怀疑这个消息的真实性，中国政府的信息非常不透明，现在没有听到任何一种权威的声音，到处都只是行业内对传言的种种猜测。希望税务官员能召开记者会，就这一事件发表官方的立场，对传言做公开的澄清。因为我们谈的是政策法令的形成，在起草的草案，还只是一个传闻，我认为能够实施的可能性很微小。”

在陈友忠看来，这项办法是非常不合理的。一是从法律层面上，与原有“有限合伙制企业并非课税主体”的法律条款有很大冲突；二是征税时点问题，将企业IPO招股价与入股价差额作为溢价征税的时间节点，基金投资某项目到底能不能赚钱，具体的收益数字是多少，目前整个PE行业收益在下跌，可能出现一年后PE退出收益缩水问题；第三是基金本身的问题。以当前政府的意愿来看，鼓励和扶持VC做早期投资，希望不要扎堆IPO，但如果实行早期投资，其中必然涉及高风险，同时高风险则对赌高回报。

对合伙制企业的基金管理者来讲，考察的是基金作为一个整体组合的总体表现，在IPO项目获利部分原本可以贴补其他亏损项目部分，是整个基金运营的组合概念。但这项办法不合理的部分在于，只对收益部分扣税，而对亏损的部分不计，一旦40%的税缴完，基金本身不可能有良好收益回报，这一点和整个基金组合架构产生冲突，基金本身的组合概念无法发挥。

他表示，如果真出台这样一项办法，那么几乎可以预见，“上有政策下有对策”，创投可能在企业进入IPO之前，想各种办法直接把股权卖掉，这样就不会存在税收问题。

京衡律师事务所王录春律师则更直观的表示，“这是一个谣言吧！”在他看来，这项办法既不合理也不合法，此办法与所得税法是不相适用的。从法律角度分析，合伙企业的合伙人分为自然人和法人两种主体，按照个人所得税法理，自然人主体合伙企业只需缴纳30%的个人所得税；而法人主体的合伙企业是有限责任公司，不涉及所得税问题，只需进入合伙企业缴企业所得税。“税法是由人大立法的，这项法令不可能实施。”

逆向解读：行业洗牌成必然 产业链向上、下游延伸

抢项目、PE百倍，造福神话......过去的PE江湖“传奇”辈出。冷眼旁观，国家加强PE行业监管成为大势所趋，同时，溢价征税传言的喧嚣演绎也就有了来源出处。

伴随着证监会对新股改革的新政，回首“全民PE”的疯狂时光已沦为当年之勇，现今的PE/VC市场正逐步凸显出理性的力量。来自今年一季度报告，PE/VC行业募、投资和退出数据均滑落。种种凋敝现状表明，机构通过IPO退出的获利空间正在逐渐收窄，加之近年来机构间竞争日趋激烈，一些项目投资价格有所上升，相应地，VC/PE机构通过IPO获得的退出回报逐步下降。

对此，陈友忠认为“其实目前的趋冷状况反映的是2010年到2011年上半年的过热。热涨过后必定冷缩，这是对过去整个投资环境虚浮泡沫状态的冷缩效应。我个人认为目前的状况还是比较健康的，一方面反映出二级市场的调整，PE回归到应有的位置。随着中国经济的增长，对中国私募行业还是有不错的机会。我想中国的PE、VC活动以后会活跃起来，迎来洗牌是行业发展的必然阶段。”

作为创投活动全产业链条的重要四环，融资——投资——管理——退出。其中，退出方式一直备受关注。并购与上市是创业者与投资者的两大主要退出渠道，而在新创项目的成长过程中，可能在某一时间面临决策点：走自主上市之路或是寻求被并购。以中国的实务经验来看，早期投资的项目上市，可有10倍以上的回报；而较快的收购退出，则可能只有3—5倍的回报。丰厚的投资回报只是PE、VC选择IPO退出的原罪之一。“追求超额利润是PE的本性，竞逐IPO由其本性决定。但是在经济低潮期，IPO收益率降低，股权转让和退出难度加大，IPO能消化的项目占很小部分，促使PE、VC在往并购退出的方向走”陈友忠说。

创投资本运作本身是个舶来品，是个比较新的概念，比起海外的长久发展历史，其业务模式已经被充分验证过，并购退出比IPO占比更多，透过并购退出回报也比IPO退出回报大；但和海外相比，国内的情况则完全相反。

按照陈友忠的说法：“去年作为一个重要开端，是企业战略投资、战略并购的元年。之前国内的大企业集团花更多心思是在做本业工作，怎样扩张市场、建立渠道、建立品牌，去年开始，企业才把战略投资并入到战略考虑中来。这种透过资本运作战略，创投变成大企业业务的一部分以后，对于并购退出是具有帮助意义的。创投投顾都在等待IPO，但是，不见得那么多公司都能IPO成功。以前上层的并购方是不多的，随着企业对创投的重视，上层大的企业集团会扮演上层并购角色。海外的退出也需要他们，中国从去年开始，才真正看到一些并购的端倪。”
　　但是，远景的美好并不能掩埋道路上的荆棘。“并购退出目前在中国还仅处于启动阶段，如果想要形成像海外这样重要的退出渠道，这不是一个三两年的问题，其中有很多环境的因素限制。国外的并购、管理层持股和二级市场非常发达，这些可替代性的退出方式在中国都远未发展起来。”陈友忠同时表示。
　　收购退出、早期投资现状尴尬待时机

为什么国内并购退出不成气候，甚至对投资者也不是一种好的选择？直面这个问题，陈友忠为记者分析：两个因素是主因。

其一，在国内的特殊环境下，国有企业依然扮演着经济的重要角色。国有企业尤其是国有资本的并购方去并购企业，其中牵涉国资委的审查、挂牌，不仅操作流程复杂繁琐，效率低，更为重要的问题是，难以确定国企并购的合理价格。相比之下，民营企业双方自由达成交易条件，愿买愿卖，能够反映市场的真正价格；而国有企业买方要面临行政审批，后市的估价本身不可能太高。估价低对PE、VC的退出回报造成了直接影响。

其二，大多和国内创业者的心态有关。国内创业者认为，创业的目标就是为了IPO，不能IPO就意味着创业失败——这类观念上的问题最难纠正。当到达某个时间临界点时，在走并购还是IPO两条路的选择上，两类创业者的差距往往是非常大的。

不仅在退出方式上选择受限，即使在产业投资端的选择方面往往也强差人意。PE、VC产业前移的早期投资多少也带有一厢情愿的味道。

最明显的例子是创业板。创业板的国内投资环境受两方面条件挤压：一方面国内人民币基金受有效存续期限制，寿命短，在海外是10+2，国内则差不多5+2，这是国内基金的特色；第二个是国内的整个证券市场中小板对于挂牌上市公司，获利年度要求比较长。在海外上市公司即使亏本都允许上市，但是国内上市企业则要求三年的连续获利期。

陈老说，“这意味着，一家欲上市公司的获利没有七八千万大概是排不上队的。在两大因素的限制下，对于GP基金管理公司来说，除了IPO退出以外没有其他选择。比如基金退出时，可能基金的有效期已经过了，所以，作为基金管理人为了负责，是不可能拿基金投一个早期却未获利的企业。”

“在这个问题的解决上，政府可能有意愿，希望鼓励PE、VC不要IPO扎堆，要往前投，但是在这两大环境的限制下，实际上投资者并没有其他选择。现在，要解决这两大问题除非改善现有条件，可以接受长期有效期的投资，在创业板IPO上，对过去的获利要求降低。例如可以要求上市公司连续两年获利1千万，这样就没有问题了。如果是这样的话，那么其实投资者也有意愿投资早期项目。”

据陈友忠介绍，现在业内有一个新趋势是天使投资基金化。天使投资逐渐从个人投资行为变成组织化、机构化，基金化。“目前来看，这种运作模式是好的，但是会遇到挑战：如果募集一个早期未获利的项目，就会落入尴尬局面。我所了解的这类基金做法，不太可能等待IPO，他们往往在第二轮投资者进来时就会退出，股权交手，对这些基金来说，投早期项目，做孵化器，公司能够往上做，可能是有机会的，是对天使投资基金的创新模式。但是对于一般的PE/VC基金则很难这样做，因为对于机构VC来说，投一个机构投资来说，一个好的投资者，是从资产配置的观念出发来做PE、VC。这样就不会在中途卖掉，一个基金组合概念是非常重要的，只有IPO才会有很好的回报。”

　　4月份股票策略表现最佳的产品为东方港湾但斌管理的“平安信托-东方港湾马拉松”，该产品4月份收益率为20.69%，主要投资品种包括贵州茅台、广州药业等，4月份表现好的主要原因是广州药业涨幅巨大。“兴业信托-东北证券和“粤财信托-创势翔1号”的收益分别为16.14%和15.48%，进入前三排名，其中“粤财信托-创势翔1号”今年来收益近80%。

　　“凯丰对冲一号”以29.74%的收益排名宏观策略组第一，也成为4月份对冲基金收益总榜冠军。“凯丰对冲一号”成立于今年3月，目前累计净值为1.374。投顾为深圳市凯丰投资管理有限公司，核心人物吴星擅长商品期货投资。其他收益排名靠前的产品还包括“颉昂-商品对冲一期”和“泓湖重域”，收益率为8.84%和4.51%。

　　“兴业信托-道冲ETF套利稳增”以6.31%的收益获得4月相对价值策略收益冠军，该产品主要参与ETF套利，投资顾问福建道冲投资在国内ETF交易中占据较大份额。“国金慧泉量化对冲1号”和“国金慧泉量化专享1号”为两只券商集合理财产品，属于股票市场中性策略，收益达4.86%和4.74%，收益排名第二和第三。

　　事件驱动策略收益前三名分别是“东源(天津)股权投资基金”、“外贸信托-东源定增量化1期”、“中诚信托-证大金龙二”，收益率分别为13.71%、11.53%和5.83%，三只产品均主要参与定向增发投资。

　　“上国信-红宝石安心进取”获得3月组合基金收益冠军，收益率4.08%，其次为“外贸信托-万博宏观MoM”和“中信信托-融惠优选1期”，收益1.35%和1.30%，其中“外贸信托-万博宏观MoM”的投资经理滕泰(微博)曾担任民生证券副总裁和首席经济学家。

　　债券策略前三名分别是“证大定向债券1201期”、“创金安享收益2期”和“华泰紫金财富1号”，收益率分别达1.98%、1.35%和1.30%，后两者为券商集合理财产品。“证大定向债券1201期”的投资顾问为上海知名私募证大投资，证大投资旗下产品类型丰富，除债券策略产品外，还包括定向增发产品、海外对冲等。

　　私募期货市场从来不缺少暴富传奇。继银闰投资一周业绩翻番和凯丰基金两年八倍收益以后，四川文德资产又创造了期货私募净值一个月暴涨近两倍的业绩神话。

　　据私募排排网统计，四川文德资产唐文德管理的“文德一号”单账户期货产品4月份净值上涨达180.95%，自今年3月6日至5月6日，产品累计上涨达214.72%。“文德一号”基金经理唐文德表示，4月份主要以做空沪铜(52680,-680.00,-1.27%)为主，同时构建了一个铜、焦煤、橡胶(20275,-400.00,-1.93%)等品种的看空组合，因此取得较好的业绩。

　　“4月份做得不是很好，如果月初开始做空焦炭(1574,15.00,0.96%)，净值增长应该在3倍以上”，唐文德介绍，他期货操作的主要的策略是中线做空，短线参与博弈。

　　资料显示，唐文德具有多年的投资经验，曾多次获得全国性股票、期货大赛冠军，擅长趋势判断和短线交易。

　　但相对期货私募高收益而言，高风险的特征也得以显现，2012年有3只管理期货策略产品下跌幅度超过50%，其中，“守成期货基金”2012年大幅下挫90.41%，“乐融精诚”下跌幅度也高达79.9%。

　　不再是高端客户独享，私募产品正在走进普通投资者中间。私募此前发行仅有信托“华山一条路”，但目前不仅可以借道券商小集合、基金专户，还可以借道券商的大集合。私募借道券商大集合成功突破了100万元的起点限制，认购起点直接降至10万元。尽管券商大集合将在6月份停发，但私募6月起也将开闸发行公募产品，认购起点则直接降到1000元，此前只有高端客户独享的私募正在走进普通投资者中间。

　　鸿道投资、上海重阳等知名私募自去年末开始联手券商资管发行产品曾引发业界广泛关注，记者近日获悉，券商联手私募共同发产品的模式更进一步，部分私募尝试联手券商资管发行认购起点为10万元的大集合产品，而此前鸿道投资等私募联手券商所发产品仅限于认购起点100万元起的小集合。

　　据悉，华南某知名私募正与券商联手发行一款大集合产品。在该款产品中，私募作为研究机构，券商作为管理人，私募自投5%的资金作为安全垫，该产品的设计理念是“认购起点10万元起，5%的安全垫，下行风险由劣后资金承担。”同时该产品设定了严格的止损线：在封闭期内设置了0.8元的止损线，触及止损线，私募将追加资金使净值不低于0.85元。该私募有着比较稳健的业绩记录，自2010年7月起至今已经发行了4期产品，尽管经历了大盘的连续调整，但这4款产品无一亏损。

　　自去年年末起，知名私募与券商尝试联手发产品，但仅局限于认购起点为100万元的小集合。首个券商私募合作打造的跨界产品——上海重阳与国泰君安联手发行的“国泰君安君享重阳阿尔法对冲一号”认购起点为100万元。而前华夏基金[微博]明星基金经理孙建冬掌舵的北京鸿道投资与国信证券共同发售的“国信鸿道对冲限额特定1号”认购起点也为100万元。

　　私募探索借道券商资管的大集合产品通道，但遗憾的是，大集合将在6月份停发，私募也抓紧最后的时机冲刺发行。距离最后的大限仅剩一个月左右的时间，上述拟发大集合的私募正在马不停蹄地四处路演，争取在6月份之前发行完毕。而根据该集合计划的成立条件，募集资金总额不低于1亿元人民币方可成立。(记者 屈红燕)

　　沉寂了一段时间的网络理财骗局近日再度出现，已有部分投资者反映被骗，而上海等地的多家阳光私募也被无辜殃及。

　　据记者了解，此番网络骗子依然是打着“低风险、高收益”的旗号吸引人。不过，较以往“高明”的是，为了博取投资者的信任，它们不仅盗用了正规阳光私募的名义来克隆网站，且特意伪造了阳光私募的营业执照等以公证“身份”。

　　理财骗局再现网络

　　近些年，随着投资理财观念逐渐深入人心，形形色色的骗局也是不断出现。

　　早前的骗局主要是针对股民，如会员制荐股、兜售炒股软件等，曾一度引发监管部门的严厉打击。

　　然而，最近一段时间，特别是今年五一假期前后，一些骗子重返“骗坛”。在越来越多投资者追求低风险高收益、多元化投资理财的趋势下，他们又以今年最火的类似信托产品的形式骗取资金。

　　在上海从事医药销售工作的王先生，日前向记者讲述了他差点上当的经历。4月27日，他在某大型网站上浏览理财新闻时，突然发现了一篇《让投资理财者走出“怪圈”的秘籍》的文章，内容虽然有些广告的意味，但其中对严控风险和保障收益的“强调”还是让他提起了兴趣。

　　于是，王先生按照文章最后留下的400电话联系方式拨打过去，对方在简单介绍了一下投资方式，并保证自己是正规合法公司之后，给了他一个网址，建议他通过网站了解公司及产品情况，有问题直接通过QQ与客服沟通。

　　本还抱着疑虑的心态，但在打开网站后，王先生的信任度明显增加。

　　网站上除了项目清单外，公司介绍、组织结构、投资团队、最新动态、法律法规、投资流程、效益分析、联系方式，以及链接网站和网站版权所有备案号等都一应俱全。特别是其中各大新闻网站对公司进行报道的网址链接，以及在公司资质一栏中营业执照的照片，让他消除了很大顾虑。

　　王先生说：“200%的收益率是很诱人的，之前听朋友说过有信托产品的收益率高达40%。这家公司的客服告诉我，他们主要投向的是一些与政府合作的民生基础项目，风险小，利润大，而且我通过工商查询系统对公司信息进行了验证，信息都对得上，加上又是上海本地的公司，于是我就相信了。”

　　“我注册了他们的会员，并已打算按他们说的，先打过去800元试试。但好在接着我就在网上搜索到了这家公司的真实网站，通过电话咨询后发现这是一场彻头彻尾的骗局。”王先生非常气愤地表示。

　　解密骗局过程

　　据记者的调查了解，王先生的经历并不是个例。

　　最近，同类模式甚至如出一辙的骗局网站已如雨后春笋般出现，不同的只是网址、公司和联系方式。

　　对此，上海一家信托公司的客户经理柴毅认为，“可能是一个团伙所为，也可能是不同的骗子复制同种的骗局模式”。

　　记者随后以客户的身份与部分骗局网站进行了“交流”，又与一些曾受骗的网友了解了情况，基本获悉了这些理财骗局网站的欺骗流程。

　　首先，他们通过网站发布软广告，有的还在各大论坛、信息网上以“自问自答”的形式发布信息。而在“冠冕堂皇”的信息中大多附带400电话或QQ号码等不易查到真实身份的联系方式。

　　一些贪图高收益或是想了解这种理财方式的投资者，便会通过这些公开的联系方式与他们联系。而他们的客服似乎已对投资者的疑问做好了公式化回答的准备，如在介绍公司情况时，声称自己注册资金1000万元，拥有固定资产200多亿元，员工上千名，是正规合法公司，并出示营业执照、组织代码证等照片，在出示照片的同时还会特别“好心”地提醒说“可以到工商部门查询注册信息，核对注册号”，而且连工商核实的网址都会提供。

　　欺骗性就体现在这儿：工商部门显示的公司注册信息与骗局网站提供的证照信息完全一致。

　　随后，他们的客服会提供公司网站地址让投资者去了解公司和产品信息。记者打开多个不同网址，乍眼一看，布局和内容基本雷同，确如王先生所说，制作比较规范，有不错的后台操作。

　　在首页的“投资流程”中，信息显示，要先注册成为会员；接着给账户在线充值；选择需要投资的分红项目加入，他们标榜“100%获利”；最后，等待定期分红，获取收益。

　　据“投资流程”称最高收益高达200%，但记者从下面的产品信息中发现，产品收益率基本都翻倍，最少的也可达到40%，其中一款日投资项目，显示若一次性投入20万元，则每天分红9000元，连续分红240天，合计收益216万元，回报率达10.8倍，甚是惊人！

　　网站客服人员会告诉咨询者，他们主做基础项目投资，民生工程投资，无风险，利润大。但对于记者想上门见面签订投资合同的要求，他们却推三阻四，有的说要提前预约，5天后再等通知；有的说需要投资100万元或500万元以上才行。你若同意大额投资，执意要求见面，他们就会建议你还是先小额试水一下比较好。

　　据一位受害的投资者丫丫(化名)介绍，她日前在一家同类网站投入了3000元，一次也没分红，现在网页已经打不开了。她说，据她所知，还有一位同样的受害者，首次投入了1000元，在账户分红累计600元之后，她提出把600元变现，但未得到同意，如今已血本无归。

　　5月6日，记者发现，曾在5月2日发现的一家打着上海某阳光私募旗号的骗局网站，如今已经更换了网址。

　　多家阳光私募“被黑”

　　这些网络理财骗局网站基本上都是盗用了正规阳光私募的名义，有北京的、杭州的、宁波的、上海的……

　　上海上元投资管理有限公司就是被骗子利用，差点让上述提到的王先生上当的阳光私募。日前，当记者就此事向公司询问时，其相关负责人告诉记者，她正对近日不断有投资者致电询问高额理财事情感到莫名其妙呢。

　　在记者提示下，她打开了假的公司网址，当其乍眼看到赫然在列的营业执照照片时，很是吃惊，说“这是我们公司的”。不过，随后她拿来营业执照对比后发现，还是有差别的，如真实营业执照的落款日期并不是发证日期，公司变更过注册信息，所以更换过执照。由此可以肯定，假网站上的营业执照也是造假的。目前，该公司已在自己的官网上发表了提醒声明。

　　上海另一家“被黑”的阳光私募负责人告诉记者，5月2日晚，他们发现了以公司名义开设的骗局网站，当晚便向公安机关报案并通过网络向网络违法犯罪举报网提出举报。

　　“一方面是担心有投资者会在高收益诱惑下上当；另一方面担心公司可能因此卷入纠纷而影响声誉。起初在看到网站上的营业执照时也以为被盗用了，还在回想何时泄露的信息，但后来对比后发现，营业执照是造假的。”该负责人表示，公司也已在自己的正规网站上发表了提醒声明，此外，在接到投资者就骗子网站上的“产品”进行咨询时，公司除了告知投资者真相，还会提醒一下“离谱的高收益下必有陷阱”。

　　记者发现，其他可能被盗用名义的还有河南元亨投资担保有限公司、和瑞财富(北京)资产管理有限公司等。

　　遗憾的是，也是让这些网络理财骗局有恃无恐、屡禁不止的主要原因是，由于没有具体的受害者主体，即使“被黑”的阳光私募报案，但是公安机关不能介入调查。

　　盈科律师事务所臧晓丽律师表示，要想刑事立案，让公安机关介入，必须征集受害者，且受损金额要达到1万元的诈骗立案标准。不过，这个过程需要时间以及人力、精力。而民事方面，可通过网监追查其备案资料，或关闭网站。

　　“需要指出的是，这些骗局网站背后的操作者‘自我保护’意识极强，因此，更多的只能是投资者在选择理财产品时擦亮眼睛，通过正规渠道，切勿一味地追求高收益。”建设银行(4.79,-0.01,-0.21%)理财顾问江瑜说。

　　部分私募由于对今年经济复苏并不抱太大希望，因此将一部分仓位转移到购买类信托产品的债权投资产品，以获取一定的固定收益，如某项目半年下来，年化收益能达到8.5%。不过有业内人士认为，这将影响到流动性，而且期限太短的项目私募或是作为过桥资金，存在一定的风险。

　　转向高收益固定收益产品

　　“我上周和一家中字头券商洽谈了购买产品的事，要买一些他们投向实体类的专项资产管理产品。3个月或者是半年的，年化收益能在8.5%—10%，还不错。”北京某知名私募人士老张(化名)告诉中国证券报记者。老张所在的私募以投资成长股出名，并且擅长TMT股票的投资。他们却几乎要放弃自己的“老本行”。

　　老张认为目前的股市并不安全。“我们判断今年中央政策目标是允许经济下滑，但是要防范过快下滑，目前没有什么好的可选行业。”他透露，他们已经将六成的仓位放在了医药、消费等周期波动影响较小的行业，但是这些板块估值较高，也挑不出好的股票。虽然上周A股市场重新站稳在2200点，上证指数上涨1.4%，而小盘股也表现不错，创业板指数延续了近期的强势，大涨2.80%，创出2011年9月以来的新高。但老张认为，市场并不好做，如果再要加仓，或许要等待更好时机，可能要到三四季度。所以，在这几个月的空档期内，老张所在的私募选择了将闲置仓位投资于券商资管产品。

　　据了解，债权投资类产品通常采取结构化设计，优先级的收益是约定的，可以由劣后级的资金进行保障；即使劣后级无法覆盖，也有信托公司进行刚性兑付，或者是担保公司保障，可以说安全系数较高。实体类项目相比于债市、货币市场固定收益类资产收益要高。

　　业内人士认为，目前有不少私募仓位在五六成，剩余仓位的配置，做短期债权投资不失为一个好的选择。据了解，私募产品的资金规模多则数亿元，少则数千万元，足以满足信托产品的100万元或者300万元以上的起投门槛，可以说拥有一定的议价能力，去获取风险低、收益高的项目。

　　老张表示，由于市场不好做，其今年的收益率最低目标是10%，在8.5%-10%的债权投资项目将会是收益率的得力贡献力量。

　　或充“过桥资金”

　　据了解，目前进行这种配置的并不多，记者采访的5家位于北上深的知名私募，均表示目前仓位较低，有的甚至低至四成。但是他们都表示，没有将闲置仓位拿去配置类信托产品。

　　流动性是几家大型私募考虑的原因。北京某大型私募表示，即使在一段时间内不看好股市，也不能保证中间出现政策或外围因素，导致之前结论变化。

　　“确实有客户问过我们，是否会将闲置仓位拿去配置固定收益类产品，但是我们只是在2008年市场非常不好时做过可转债、打新股等的套利。”某仓位在三成左右的私募人士表示，“其他时候我们的闲置资金只是做现金流，说不准政策突然出现变化，市场就会好转了。我们认为市场是有机会的，目前二季度可能受到抑制。”

　　也有信托人士认为，像上述私募半年8.5%的类信托项比较少见。一般情况下，能达到8.5%-10%的项目都是1年期。“除非是房地产项目，风险比较高。”该信托人士表示。有业内人士猜测，这或许是为一些信托产品提供“过桥资金”。“比如有的产品要求一个月内募集到资金，如果募集有困难，就会请私募的闲置资金去帮忙顶三个月或一年，给他们约定收益。”该人士称，券商不像信托行业有约定俗成的刚性兑付，因此投资者更应当关注风险，私募平常投资于二级市场，对实体项目的考察并不在行，应当谨防风险。

　　隆基股份公告称，因公司涉嫌违反《证券法》及相关法规，被证监会立案稽查，公司今日股价逆市大跌，跌幅一度超5%，知名私募机构朱雀不甚“踩雷”，旗下四只产品一季度抱团入驻或遭亏损。

　　5月5日晚，隆基股份发布公告称，公司于5月4日收到中国证监会武汉稽查局下发的《立案稽查通知书》，因公司涉嫌违反《中华人民共和国证券法》及相关法规，证监会决定对公司立案稽查。今日开盘公司股价低开低走，截至上午10点20左右，跌幅最大达5.23%，而上证指数超过1%。

　　隆基股份一季报显示，知名私募机构上海朱雀投资旗下中信信托-朱雀9期、平安信托-投资精英之朱雀、华润信托-朱雀合伙专项、华润信托-朱雀1期等4只产品同时进入公司前十大流通股东，合计持股461.83万股，市值超3000万元。

　　作为私募行业老牌知名机构，朱雀投资成立于2007年，管理规模一度超过30亿元，目前旗下管理的产品超过20个，规模排名行业前列，公司核心人物 李华轮 曾担任西部证券投资管理部总经理。

　　公开资料显示，隆基股份上市当年即出现亏损，2012年报显示，归属于上市公司股东的净亏损为5467万元，较2011年同比下滑 118.61%。隆基股份亏损的直接原因，是对其大客户无锡尚德太阳能电力有限公司应收款项追加计提的坏账准备，这项准备高达9077万元。而无锡尚德于3月宣布进入破产重整程序。

　　最新披露的一季报则显示，隆基股份实现归属于上市公司股东的净利润-1591.8万元，同比下滑了227.81%。

　　隆基股份于2012年4月11日登陆A股，发行价格为21元/股(复权)，自上市以来公司股价一直处于破发状态，截至目前，累计下跌幅度近40%。

　　地方融资平台融资渠道多样化、隐蔽化的趋势越发明显。在银行、债市、信托等渠道外，私募股权投资机构正在成为地方政府融资平台的另一“秘密通道”。

　　《第一财经日报》调查发现，众多地方基建项目和融资平台，正在将融资触角伸向私募股权投资基金(PE)，一些PE甚至本身就是由地方融资平台发起设立。

　　在此过程中，一些PE开始和P2P(人人贷)平台合作，有的P2P平台甚至也以股权投资的方式，通过参与PE项目向融资平台“输血”。

　　分析人士称，在 P2P平台“跑路”、倒闭屡有发生，平台贷偿付高峰即将到来的背景下，其中蕴含的风险需要引起警惕。

　　融资平台借道PE

　　在银行信贷和信托融资持续收紧之下，专为基建项目和地方融资平台“输血”的PE纷纷出现。

　　近日，河北银邦股权投资基金有限公司(下称“河北银邦”)为涿州海康宏发房地产开发有限公司发行了一只有限合伙基金，募集资金不超过2.8亿元，使用期限为一年半，由河北融投担保集团提供连带责任担保。

　　河北银邦产品介绍中称，募集资金将全部用于投资海康宏发名下的梁家场保障性住房项目。涿州市已与项目建设方签订了回购协议，按照建设进度出资回购。

　　目前，河北银邦已为其发行了三期基金。

　　该基金销售方项目经理透露，预计该基金税后收益率为12%，认购起点为100万元。在高收益的刺激下，销售非常火爆。“目前只剩下1000多万的份额，五一之前就要封闭运行，现在都是投资者先打款，我们再寄详细的项目资料和合同。”他说。

　　这样的案例并非少数。实际上，在银行信贷和信托融资持续收紧之下，专为基建项目和地方融资平台“输血”的PE已非少数。记者在一家理财销售中介网站看到，去年10月以来，就有三家PE发布了投资基建和融资平台的基金募集信息。而从资金投向来看，房地产、旧城改造、工业园区基础设施建设成为大户。

　　如北京一家PE近期发行了一款基金，募集资金1亿元，用于投资湖南某地级市一家房地产公司。本报记者获得的资料表明，该项目实际上是当地的旧城改造。

　　不同于上述由PE直接完成募资，一些PE由于销售渠道不畅开始和信托公司联手。而一些政府融资平台也直接登场。

　　本报记者获悉，新华信托近期发行了一款信托计划，用于和重庆信展股权投资基金管理公司(下称“重庆信展”)共同成立一只股权投资基金。根据说明书，该基金规模为5亿元，新华信托认购4.95亿元，重庆信展认购500万元。基金成立后，将主要用于投资优质上市公司股权、项目并购，并参与上市公司资产重组与行业整合等。

　　而据该信托销售方工作人员介绍，这只基金并非真正意义上的股权投资，只是通过投资的方式，向重庆化工园区开发建设有限责任公司(下称“重庆化工园”)发放贷款。而重庆化工园是重庆市长寿区国资委的独资企业，主要负责化工园区基础设施的投融资。

　　操作隐蔽

　　银监会主席尚福林近日在银监会系统会议内部讲话中曾提及，部分融资平台资产质量较差，难以达到新增平台贷准入条件，不断转向信托、理财、债券、基金等渠道寻求资金支持，融资渠道趋于隐蔽化，风险监管难度加大。

　　而实际上，除了融资渠道日趋隐蔽外，其操作模式也更加隐秘。西部一家城商行董事长此前曾向本报记者透露，很多平台公司做着融资平台的事，但是不以融资平台的形式出现，而是冠以其他名目以掩人耳目。

　　事实也是如此。资料显示，一些私募机构成为变相融资平台的“嫌疑”不小。如重庆信展，实际上是重庆高新区投资开发集团参股子公司。其注册资本为1000万元，重庆高新区开发投资集团有限公司持股40%。而河北银邦虽无明显政府背景，但成立两年多以来，所发行产品的资金用途，均有浓厚政府项目色彩，而且其发行的基金担保方河北融投担保也是国有企业。

　　而融资的具体运作亦为隐蔽。以河北银邦发行的海康宏发保障房基金为例，募集的资金并不是直接投向项目建设方，而是以有限合伙人身份加入母基金，通过增资扩股方式，将资金全部投入梁家场保障住房项目。增资后，合伙企业将委托河北融投下属企业河北融创股权投资基金管理有限公司作为投资顾问。

　　而重庆化工园的项目亦是如此。其模式是先由新华信托发信托计划，资金到位后，其和重庆信展以有限合伙人和普通合作人的身份，分别认购99%、1%的份额，组成一家项目公司，最终将资金投向重庆化工园。此外，新华信托表面上只是信托计划发行人，但实际上，其持有重庆信展60%股份，为控股股东。

　　此类基金在信息披露方面亦不透明。在新华信托和重庆信展的信托计划说明书中，没有任何重庆化工园的信息。而前述湖南项目的募集说明中，亦未曾明确说明该项目具有政府背景。只是代销方在推介资料中进行简单说明，并称为推进项目进程，项目所在地市、区分别指派了一名人大副主任和副区长协调。

　　“如果是和信托合作，能从公开渠道查到资料，但私募基金是封闭运行，只有我们内部才有资料。”前述新华信托代销方工作人员说。

　　P2P参与其中

　　目前投向基建和融资平台的私募股权基金，平均年化收益率在10%左右。

　　据前述新华信托项目代销方工作人员介绍，其目前在售项目，投资额在100万至300万元之间的，年化收益率为8.5%；300万元以上的，收益率则为9.5%至10%。“地方融资平台对成本不敏感，加之资金需求较大，这样的资金成本还是能接受的。”他说。

　　值得注意的是， 由于不受地域限制可以线上招揽客户的优势，P2P机构的身影已经出现在平台融资的链条之中。尽管此前P2P平台“跑路”、倒闭事件屡有发生，但一些私募机构还是愿意与其合作。

　　上述新华信托项目代销方，正是国内某知名P2P机构。上述工作人员称，P2P参与方式一是和信托公司合作，二是自行成立一只基金，并寻找项目进行投资。其所在机构已经代销或发行了多款基建、平台融资项目。

　　此外，P2P平台甚至还直接参与向地方融资平台和项目建设方融资。据新华信托代销方工作人员透露，此前该公司刚刚参与了贵州省一项高速公路的BT项目。操作模式也是成立一只有限合伙基金，再以债权投资的形式投向项目建设方，为其融资1.7亿元。

　　“小企业放贷风控成本非常高，像国内最大的P2P平台宜信，做小企业贷款的坏账率居高不下。而地方融资平台项目单一收益率虽然不高，但是风控成本很低。”P2P研究机构网贷之家创始人徐红伟告诉本报记者。

　　尚福林在上述讲话中表示，平台贷款风险监管依然面临较为严峻挑战。而在上述项目中，除河北涿州保障房将由政府回购作为还款来源外，其他均由资金使用方以项目经营收入作为还款来源，这无疑加大了偿付风险。此外，需要引起注意的是，4月初，仅仅10天的时间内连续有两家P2P平台倒闭。

　　不过，徐红伟认为，目前并不是所有的P2P平台都有能力介入这一领域，地方政府融资平台资金需求往往较大，而P2P平台规模普遍偏小，只有少数P2P平台才具备这样的资金归集能力。经营稳定的平台，突然“跑路”毕竟是小概率事件。(本报记者聂伟柱对本文亦有贡献)

　　阳光私募基金公司发行公募产品正渐行渐近！昨日北京星石投资总裁杨玲表示，公司刚刚成立公募业务部，静待6月1日公募业务开闸。而羊城晚报记者了解到，除私募之外，券商资管也在积极筹备公募产品发行。业内人士表示，私募发行公募产品让普通投资者也拥有了分享绝对收益的机会，但“产品业绩的分化也会加大，选择还是要看团队和投资风格”。

　　私募券商积极筹备公募业务

　　今年2月份，证监会发布了《资产管理机构开展公募基金业务暂行规定》，允许符合条件的券商、保险、私募及PE等机构开展公募基金管理业务，规定将从6月1日起执行。而随着公募业务开闸大限临近，以私募、券商为代表的资产管理机构正在积极行动。

　　近日，北京星石投资管理有限公司在其官网的组织架构图中新加上“公募业务部(筹)”这一分支。对此，星石投资总裁杨玲昨日回应称，“公司确实刚刚成立了公募业务部(筹备)，公募业务在投资决策流程上必须完全独立。”

　　目前，满足发行公募产品监管要求的私募基金公司不足10家。据了解，星石之外，亦有景林资产、金中和有进军公募领域的意向。

　　而券商资管也在觊觎公募“蛋糕”。广发证券(13.15,-0.13,-0.98%)一位资管人士表示，已经在筹备6月1日开闸后推出公募产品“抢占先机”。此外，华泰证券(9.64,-0.08,-0.82%)一位发言人也表示，董事会已经批准公司筹备公募业务和团队。

　　产品选择仍需看团队和风格

　　私募和券商资管介入公募领域，给公募基金公司带来冲击的同时无疑也为投资者提供了更多选择，尤其是追求“绝对回报”的阳光私募可能会给资产管理行业带来一抹亮色。有分析人士表示，目前公募基金中尚无“绝对收益”类型的产品，此番星石投资如此急迫地进入这一市场，也是为抓住首发优势占领绝对收益这一领域。

　　不过，私募基金公司发行的公募产品与其私募产品相比仍有较大区别。好买基金研究员曾令华表示，私募基金公司人员很多就是公募出来的，从团队来说跟公募基金公司差别不大。“就收益率方面来看，私募公司发的产品可能会高一些，但分化也会比较大。”曾令华表示，“风险控制方面是个优势，私募基金下跌市中一般跌幅比公募小，确实展现了较好的风控能力。”

　　私募排排网研究员彭晓武则认为，由于私募公司做公募产品在流程和运作模式方面也要向公募基金看齐，因此“将失去很大的优势，比如仓位灵活度方面，公募最低仓位也要60%”。但是彭晓武认为，私募公司有多种多样的投资风格和策略仍将是很大的优势。

　　有公募基金认为今年股市可能只是结构性的机会

　　周四两市跌宕起伏，收盘下跌，沪指再度跌破2200点。股指期货与现货市场一致，两市低开，开盘后快速向下，沪指探至全日最低2191点后，展开强势反弹，全日次低点报收。

　　沪指收盘报2199.31点，跌0.86%；深成指收盘报8772.58点，跌1.56%；中小板综指跌1.71%；创业板指数跌2.14%；沪深300(2447.306,-20.57,-0.83%)指数跌1.11%，股指期货主力合约IF1305合约跌1.1%。两市成交放大，沪市成交金额844.8亿元，深市成交金额1022亿元。

　　本报讯 (记者吴倩)昨日，股指呈现宽幅弱势震荡，之前强势中小创业板个股上演过山车，沪指报2199.31点，2200点整数位关口得失如同儿戏。A股市场持续弱势，不过，不少私募人士认为，指数跌破2000点再创新低的概率较小。

　　4月以来，公募基金仓位延续一季度以来的减仓态势。从目前已公布一季报基金公司看，截至一季度末，可比偏股基金的平均仓位为79.29%。据天相测算数据，上周末513只积极投资偏股开放式基金平均仓位降为75.88%。

　　公私募后市判断现分歧

　　相对公募基金的保守态度，对于A股市场，私募基金相对更为乐观。“尽管短期仍面临基本面复苏不达预期等利空，但从长期看，股票市场的资金洼地效应仍在，未来仍将是慢牛行情。”星石投资总裁杨玲表示。

　　上海理成资产基金经理田晓军指出，目前市场重新回到对经济基本面异常敏感的阶段，任何关于银行体系、坏账和房地产的利空消息都可能导致大盘的新一轮下跌，所以未来不排除市场继续下行。“但由于春节以来，代表经济基本面的权重股表现都不理想，估值也比较低，短期内指数跌破2000点的概率不是很大。”

　　广东瑞天投资总经理李鹏也表示，与前两年不同，目前的经济尽管疲软但已经是触底，另外流动性方面也走出了紧缩的通道，因此上证指数跌破2000点再创新的可能性比较小，未来市场更多的应该是一个弱势震荡的走势。

　　李鹏指出，尽管一季度经济数据低于预期，但二季度和未来一年的经济相对乐观，“历史上每一届新政府的第二年都是投资力度最大的一年”。

　　遵循三条逻辑配置资产

　　对于后市的投资方向，中欧价值智选回报拟任基金经理苟开红表示，在当前的市场环境下，在投资上我们并不局限于单个或某几个行业，我们将更积极关注国内城镇化过程、消费的内生性增长中的投资机会，关注那些致力于不断提高自身国际竞争力的上市企业，从大的经济总量中寻找相对的亮点领域，并从中筛选优质并且估值相对合理的公司进行投资。

　　具体而言，苟开红透露，将会寻找符合经济转型需求的新兴产业，寻找业绩具有较高确定性的行业与公司，寻找努力适应市场和环境变化勇于转型的企业，寻找在放缓的行业增长中不断通过提升竞争力而获取更多市场份额逆势成长的公司。

　　益民基金投研人士建议，遵循三条逻辑来配置资产，首先，灾后重建主线，这主要集中在区域性的水泥、建材、医药等板块，操作上以波段为主。其次，重点关注预期符合国际资金“胃口”的低估值品种，这主要集中在一些以银行为首的大市值品种中。最后，“消费+成长”两条主线需要牢牢把握，虽然其短期内可能面临“二八”切换的猜测。

　　该人士同时建议，回避有色、煤炭、黄金等。

　　田晓军认为，鉴于经济基本面的疲弱，今年整体性机会不存在，未来更多可能是一些结构性的机会，一些存量资金不断在经济转型和城镇化等热点板块上炒作，操作策略上或者低仓位参与TMT、环保等新兴经济代表，或者较高仓位持有确定性较强的消费和医药类公司。

　　私募排排网4月25日讯 债市监管风暴不断升级，今日有消息称，中央国债登记公司将暂停信托产品、券商资管、基金专户开立银行间账户。私募人士表示，此举对行业影响较大，未来债券类私募产品规模发展受到很大限制。

　　鹏扬资产总经理杨爱斌表示，此次债市整肃对行业及其公司最大的影响是未来不能不发新产品，因为暂停开立银行间账户，以后私募只能参与交易所债券交易，但交易所规模太小，因此未来不会考虑发行新产品。

　　上海一家规模较大的债券类私募人士也表示，一旦中债登暂停开立银行间账户，未来只能发行交易所债券的品种，规模受到严格限制。

　　深圳某大型私募机构总经理表示，公司目前正准备丰富产品线，发行债券类和对冲系列的产品，如果中债登暂停开立银行间账户，公司将不考虑成立债券类产品，短期内债券类产品的规模发展也会陷入停滞。

　　2012年，债券策略私募开始快速发展，据私募排排网不完全统计，今年发行的规模就达数百亿，成为今年来私募发行的主力。融智评级研究员彭晓武指出，一旦债券类产品发行受到影响或者限制，今年总的私募发行情况将难以乐观。

　　随着这次债市丑闻的日益蔓延，监管部门对其的重视程度也在不断上升，消息称央行也将对代持交易出台新的管理规则，对丙类账户要逐步取消或升级。

　　对此，杨爱斌表示，作为阳光私募信托产品，是不能以卖出回购的方式来管理运用信托财产，因此对他们影响很小。“此外，我们的结构化信托产品本身具备较高的杠杆，也不会在通过“代持”交易放大杠杆提高收益，这样风险太大”。

　　上述上海私募也表示，包括他们以及所了解到的许多其他私募机构，大部分都不属于“丙”类客户，且基本与“丙”类发生交易，所以对公司的影响较小。

　　而对于此次整肃和监管事件对债券市场的影响，杨爱斌表示，债券反应的是基本面的情况，短期事件对走势影响不大。

　　今年以来，A股市场反弹力度减弱，海外市场走势相对较好，美国道琼斯指数不断创下新高，阳光私募出海部队也普遍获得正收益。

　　据统计，目前中国的海外基金共有31只。多投资于在海外或中国香港上市、具有中国概念的公司。最新数据显示，目前14只海外基金公布了前3个月业绩。其中跑在最前面的是“晟宏观策略基金单位”，截至3月28日，该基金净值达到2.076元，较年初增长43.72%，管理人是上海梵基股权投资公司张巍，他曾任第一创业证券副总，2006年起进入私募。此外， 康晓阳[微博](专栏) 管理的亚联天马中国成长、邓海峰管理的国信元昊等投资海外的私募基金收益均超过15%。

　　总体来看，14只公布业绩的海外对冲基金一季度多数取得正收益，仅睿智华海、成吉思汗开元价值基金业绩分别下跌2.97%和5.58%。

　　而值得注意的是，除管理海外对冲基金外，不少私募同时也成立了投资于A股市场的阳光私募产品，由于基础市场的表现不同，两类产品也呈现较大差异。如景泰利丰旗下的King Tower China Growth Fund，截至4月19日，今年收益率为15.26%。而这家私募还同时管理着4只投资于A股的产品，今年以来收益均不超过9%，其中一只还出现业绩负增长。此外，在亚联天马中国成长取得20.13%收益的同时，同是康晓阳担任基金管理人的平安信托-lighthorse稳健增长、天马量化1期收益仅有1.51%和1.47%。

　　不过，也不是所有私募基金都把握住了海外市场机会，如上海理成资产管理有限公司，旗下有10只私募基金同时运转，但截至3月31日，理成大中华区转子成长基金，是唯一一只负增长的产品，今年以来净值下降2.21%，而旗下投资业绩最好的风景2号，同期净值增长了16.34%。而 李驰 管理的同威中国，最新更新时间是今年1月31日，其净值为84.95元，从去年9月起至年底，该基金亏损幅度超过20%，净值也一度触及67.89元最低点。

　　辽宁股权交易中心昨日在沈阳正式启动。信达证券旗下全资子公司成为该股权交易中心并列第一大股东，同时信达证券将以交易中心会员身份开展相关业务。与很多券商将参与区域股权交易市场当作鸡肋不同，信达证券总经理张志刚认为，这是信达证券业务转型的一个契机。

　　那么，信达证券参与辽宁股交中心的目的是什么，能提供什么样的服务，他们又是如何看待区域性股权市场发展的？信达证券背后强大的信达资产管理公司是不是能给信达证券服务挂牌企业加分？带着上述问题，证券时报记者昨日第一时间采访了信达证券总经理张志刚。

　　转变服务方式的契机

　　证券时报记者：辽宁股交中心与其他区域股权交易机构有什么不同，有何创新之处？目前有不少券商参与区域性股权交易市场建设，您如何看待这种现象？

　　张志刚：过去各地多数产权交易机构因为是行政单位，服务意识、专业程度、市场开拓都存在很多问题。所以，这次信达证券、上交所和地方金融办充分沟通，提出“规范化、市场化、专业化”原则。就是以公司制管理、政府指导和督导，以及券商牵头进行专业化、市场化运作结合起来，这应该是辽宁股交中心最大的一个特点。

　　其次，辽宁股交中心立足于解决中小企业最关心的融资问题。和其他股权交易中心不同，在市场设计之初，我们就开始统计企业的融资需求，并和银行进行连接，帮助挂牌企业获得信贷额度和其他融资安排，解决发展中的资金问题。

　　第三，努力推动市场之间的互通互联。我们将推动中心服务区域内质地较好的企业挂牌，酝酿一段时间后，再推向新三板、创业板、中小板或主板。除了股权融资，我们还要推动挂牌企业发行私募债。通过各种服务将企业和资本市场连在一起，并找到全国的投资人，拓展市场宽度、深度和投资者覆盖面。实际上，辽宁股交中心建设之初，我们就选择具有行业代表性的企业来挂牌，目的是希望广大企业能够看到市场的影响力。不仅是中小微企业，就是大企业也能找到自己的位置。

　　下一步，我们还准备借助母公司信达资产管理公司的优势，将集团的不良资产包、抵押资产包在这个市场里挂牌。这样中心就形成以股权交易为主，具有股权融资、债券融资、项目融资等融资功能和一定程度上的资产配置功能。

　　券商参与区域性股权交易市场，各有各的目的。有的是“搂草打兔子”，是投行的附属业务，加之收费很低，觉得这是鸡肋业务，而我们把参股股权中心当作一件很重要的事情来做。这次辽宁股交中心启动运行，首批挂牌企业41家中，信达证券就推荐了28家。

　　我们认为，证券公司服务实体经济的能力，应更多体现在对企业的个性化服务上，因为企业对投行的需求是多元化的，如果不能提供个性化的产品，所提供的服务范围是很窄的。所以，我们认为私募市场和柜台市场是个蓝海。我们把它看做公司业务转型的一个方向。只要企业有需求，我们就为其服务。今年我们公司专门成立企业融资部，也是配合这一思路来运作。这样就把一个公司的业务转型和一个市场建设发展紧密结合起来。这也是信达证券有别于其他券商的独特理念。在此当中，也是信达证券转变服务方式的一个契机。贴近企业需求、根据需求定制产品，就是我们转型的核心。

　　三层面实现个性化服务

　　证券时报记者：在辽宁股交中心中，信达证券能为企业提供什么样的个性化服务？作为信达资产管理公司的子公司，信达证券与其他券商相比，是否在服务内容提供上更具优势？

　　张志刚：所谓个性化服务，主要有三个层面。第一个是投融资有关的业务。由于信息不对等，有些企业缺少资金，有些企业阶段性资金流比较充裕。而通过我们，企业的资金就能够衔接上。

　　第二个是和管理有关。很多中小企业战略不清，财务统筹能力差，而通过我们的企业融资部、投行部、研究部，将能帮助企业做好规划。

　　第三个是产品方面。我们将研究设计一些服务和产品来活跃市场，包括如何把银行现有信贷业务进一步延伸，解决中小企业融资问题。此外，我们还将把信达证券现有的其他业务结合在一起，比如说另类投资、直投业务等，这样就能为挂牌企业提供综合性服务。

　　此外，我们母公司信达资产管理公司本身旗下有信托、保险、租赁、产业基金、房地产等业务，能为挂牌企业提供多元的金融服务。已有很多挂牌企业提出需要这方面的服务，这正是我们的优势。虽然挂牌的每个企业规模都不大，但集合起来是个很大的市场。我们很看好这个市场。

　　各市场应实现互联互通

　　证券时报记者：谈谈您对四板市场以及券商柜台市场今后发展的看法？

　　张志刚：我国资本市场发展一开始就是一个政府主导的高端市场。中小企业所能得到的金融服务极为有限。在此情况下，监管部门提出推进发展多层次资本市场，特别是新三板、四板和券商柜台市场。

　　柜台市场核心就是企业在发展初级阶段所要解决的资本中介问题。券商在此过程中，就是要提供个性化的服务，通过安排个性化的产品，给企业提供解决融资和发展的服务。通过产品在柜台市场上交易解决风险的分割和转移，通过寻找适当的机构投资者和专业投资者，解决市场投资主体的发育问题。目前，我国已经出现一批富裕人群，他们开始发现场外市场的投资价值。比如，现在新三板一些企业市盈率高于主板很多。今后的四板和券商柜台市场还会有更多的这样的企业和产品出来。

　　当然，当前最主要的是要逐渐打开各市场的通道，这也是多层次资本市场能够发展的根本。具体到柜台市场，也要尽快推动区域性股权交易市场的互通互联，以及股权交易市场和券商柜台市场的互联和代理，这是监管部门和行业协会应该尽快做、大力做的事情。

　　如果区域股权交易市场只能局限在省市范围内，肯定是有问题的，是人为的市场割裂。随着市场发展，今后区域股权交易市场肯定不能也不应该以行政区划作为市场边界，而是按照经济规律本身建设和发展。比如东北三省和内蒙可能未来会形成一个联合股权交易中心，比如华北会形成一个区域股权交易市场，这是一个演进的过程。

　　除了区域股权交易市场的互联互通外，中国证券业协会协会正在搭建券商间私募市场。比如说信达证券的柜台市场将和整个券商间私募市场相联系，而区域性股权交易市场会通过信达证券和券商间私募市场联系起来，只要是私募产品柜台的成员都可以买任何成员主推的产品。市场的互联互通要真正建立起来，目前还有一些障碍，这需要在发展中逐步解决。

　　⊙记者 周宏 ○编辑 于勇

　　聚焦基金一季报

　　公募基金终于开始在股指期货上大显身手。

　　今日结束披露的一季报显示，截至今年3月末，至少有6只公募基金期末持有股指期货合约，其中，国泰保本混合基金一家就持有IF1304合约207张，市值超过1.55亿元，对冲其期末股票市值达70%以上。

　　这意味着，国内基金在股指期货领域上已开始告别小打小闹的历史格局，逐步接轨海外大型资产管理公司采用的“股票多头持有+股指动态期货对冲”策略。继近年理财产品多元化、工具化的革新之后，主动型股票基金的求新求变、嫁接对冲策略，或许将探寻出一条绝对收益的投资新路。

　　六家基金参与股指期货

　　根据最新披露的一季报，业内至少有六只公募基金期末持有股指期货。

　　其中规模最大的是国泰保本混合基金，截至3月末，该基金持有股指期货IF1304空头合约207张，合约市值超过1.55亿元，几乎相当于期末该基金同期股票持股市值2.26亿的70%，这已经是“全面对冲”策略的对冲比例了。

　　一季报还显示，国泰保本在IF1304合约的空头交易中公允价值变动为583万元，明显小于同期期货价值变动，这意味着该基金在投资中很可能采用了“动态对冲策略”。

　　除了国泰保本以外，博时行业基金持有IF1306合约30张，期末市值2200万元左右，相当于同期股票市值的5%，南方成长基金持有空头合约期货30张，对冲期末股票市值约3%。信诚500基金、信诚300基金，华夏300ETF在内的指数产品亦在期末持有3至69张不等的期货合约，相当于股票市值0.6%至0.3%。上述基金显然也在积极尝试局部对冲或流动性管理策略。

　　“对冲策略”提升绝对收益

　　上述基金中，最值得关注的是国泰保本混合基金。这不仅是因为它投资股指期货的规模在业内最大，更因为其对冲比例接近持股市值的70%，已足够改变其产品的收益特征。

　　该基金一季报也显示，国泰保本基金在一季度内盈利4.17%，居业内第二，但波动率只有0.19%。与同类产品相比，波动率约低一半左右。以基金回撤幅度和波动水平看，该保本基金的近一季度的净值变动风格已很接近一只绝对收益产品。

　　国泰保本基金经理沙骎向记者证实，国泰保本基金确实是有意识的增加了股指期货的对冲应用。

　　“大规模使用股指期货是2012年年中的事情，此后逐步加大投资比例，在过去4个月中，国泰保本的最高对冲比例达到100%，最低比例则低于30%。”据悉，通过动态的调整对冲比例，国泰保本基金在去年12月初及时增大攻击杠杆，又在今年3月初降低指数风险暴露，在完成保本的前提下，增加了获取绝对收益的能力。

　　“总体感觉，对冲策略的使用有三个好处：第一，使保本基金在成立初始期，明显的提升投资进攻性；第二、在市场行情趋势性变化时，可以大大降低交易冲击成本，提升投资灵活性；第三是在行情趋势不明时，降低系统风险，专注选股的绝对收益。” 沙骎说。

　　而这个策略也是海外机构大规模投资所经常采用的策略，公开信息显示，中国香港市场上的国际大型机构如花旗、摩根大通等机构，通常都会采用类似“股票多头持有+股指动态期货对冲”的投资策略，更好优化其长期的投资收益和风险配比。

　　投资股指期货 考验和限制仍多

　　当然，公募基金参与股指期货，目前还有不少的考验和限制。

　　据业内人士透露，由于必须申请套期保值资格，公募基金在申请流程和资格上通常比较严格，周期也比较长。另外，交易所对于套保者的最大持仓规模和交易手数都有限制，因此，在市场变化剧烈时，也偶有应用受限之感。

　　当然，能否适应期货市场的交易风格和特征对于公募基金经理来说也是很大的考验。沙骎也承认这是一大考验：“公募产品总体上是个多头和长期投资的思维，但是股指期货则是杠杆产品，这其中有交易思想和市场特征和公募产品的差距是比较大的。”

　　但无论如何，通过引入股指期货，分离绝对收益的方向已经在国内市场上有了先例。这无疑是一个重大进展。从海外产品进程看，把相对收益与绝对收益分离，各自发展是最近十年的投资方向，其中一个重要特征就是，对冲基金的兴起。

　　从这个意义上说，自2013年一季度始，中国的公募基金已踏入了对冲基金的门槛。

　　虽然公募基金 “举步维艰”，但仍然是私募眼中的“肥肉”。

　　今年证监会发文允许包括私募在内的资产管理机构进入公募基金业务，近日，北京星石投资管理有限公司(以下简称星石投资)在其官网的组织架构图中新加上 “公募业务部(筹)”这一分支。这是首家明确表示将开展此业务的私募基金公司。此外，据《每日经济新闻》记者了解，其他私募机构中，景林资产管理公司也在开始人员招募等一系列筹备动作，而深圳金中和投资管理有限公司也有此意向。

　　星石的“经济”账/

　　“成立公募部是在内部反复讨论后近期得出的结果。”星石投资的高管在接受 《每日经济新闻》记者采访时确认。

　　星石投资成立于2007年，目前旗下管理着30多只产品，总资产规模在40亿元左右。是目前满足开设公募业务门槛的8家私募机构之一。

　　“一开始得知放开公募业务后都感到很兴奋，但仔细想想也有很多疑虑，一个是后台以及前端销售端需要铺很大的摊子，同时投研也需要大量人力的支撑。”该高管表示。事实上，在《每日经济新闻》记者此前对私募机构的意向调查中，绝大多数表示开展公募业务‘烧钱’的担忧。“如果能顺利实现后台外包，其实新增成本不会太大。”星石投资的高管表示，“粗略估算5~10个亿规模能够覆盖成本。”

　　人力成本是资管行业最大的一笔开销。据了解，目前星石投资70%的成本在人力上，其主要通过合伙人制度来解决人力成本问题，目前公司核心投研人员都已持股。由于研究可以共享，星石投资本身就有20人左右投研团队，因此并没有新增成本。而公募方面的投资人员也从原有团队中划拨。

　　销售端星石投资则计划主要采用外包模式，将与私人银行、第三方销售机构进行合作。“作为老牌公司，说服银行帮你卖产品并不难，核心问题在于是否像基金公司无限量追求规模。我们没必要一上来就追求规模，所以市场铺设就没必要太广，也不用投很多广告，只与熟悉程度比较高的渠道合作。”

　　此外，基金清算等后台系统也考虑外包，“商业银行和证券公司都有现成的系统，只等证监会下批文。”

　　罗敏领衔进军公募/

　　此次进军公募，星石投资可谓“轻车简行”，在机构设置和人员配置方面都颇为精简。

　　据了解，其公募业务部为平行于(私募)投资部、研究部的部门，人员主要为基金经理加一些工作人员，其他资源都与公司共享。公募部与私募的架构相似，为多基金经理制，由星石投资目前的首席投资官也是第一批合伙人罗敏领衔，另外还有两位行业基金经理。

　　星石投资的高管表示，公募部的基金经理都是由内部划拨过来，每个人都有持有公司股权。

　　目前星石投资官网上披露的基金经理共有6人，这意味着其将一半的投资人手分配到了公募业务上。而罗敏亦是星石投资经理中除江晖外的“二号人物”，简历显示其拥有13年投资经历，在新华人寿和长盛基金[微博]曾有任职经历。另据了解，罗敏此前管理的私募组合占比20%左右。

　　“目前私募的竞争也相当激烈，高净值人群的数量相对有限，经历了前几年的快速发展其实目前产品已经相对饱和。”不过星石投资的高管仍表示，公司的重心仍放在私募业务上，公募业务还有待做出业绩后再图发展。

　　私募产品的“放大版”/

　　由于目前公募基金中尚无“绝对收益”类型的产品，此番星石投资如此急迫地进入这一市场，也是为抓住首发优势占领绝对收益这一领域。

　　目前星石投资也已经计划好未来的公募产品。据介绍，该产品将是目前星石星石投资私募产品的“放大版”——在放大收益的同时也将放大波动。统计显示，星石一期在2007年以来的每个自然年度都获得了正回报，最大下行风险均控制在5%以内。

　　星石一直以来的投资方法主要是依据其自己开发的“收益风险配比模型”的结果来做资产配置，“私募的客户对风险较厌恶，因此投资中相对于收益我们更重视风险的控制。”

　　事实上，目前星石的30多个产品都是按照上述同一策略复制的，“其实只有一个组合”。而此次针对公募的产品将是在原有私募产品上延展而来的第二个产品。

　　“模型结果出来后，在控制风险的情况下更多地偏向收益，把下行风险放大一倍，收益也放大一倍。这样的风格适合大众投资者，能承受更大些的波动来换取更高的收益。”不过，由于放大风险容忍区间，因此可能不一定能保证每一年度都是正收益。

　　星石投资的高管表示，“在未来相当长的时间中将只做这么一个产品，即使再发行也是复制模式。”

　　公募机构新对手/

　　除了星石之外，据《每日经济新闻》记者了解，其他私募机构中，景林资产管理公司也在开始人员招募等一系列筹备动作，而深圳金中和投资管理有限公司也有此意向。相对于星石投资而言，景林资产的动静更大，据悉已经从公募基金中挖去不少人员。

　　星石投资的高管认为，与其他资产管理机构不同，私募缺乏强有力的股东背景、也没有资本优势，但“我们与公募基金公司的最大不同是：不用在短期内证明自己。”

　　该高管表示，“私募的核心优势就是合伙人制，合伙人往往都是明星基金经理出身，具有投资管理能力优势。”同时，合伙人们也普遍较为审慎和追求实际，更在意长期的成功而非短期绩效。

　　此外，业内人士认为，私募做公募最大的障碍还是在于能否很好的定位，核心优势是否能做较好延展，如果不能延展，只是为做公募而新建一个公司，那就与现在的新基金公司相比而言就并没有明显优势。

　　一年时间不到，歌斐资产在房地产领域投资已大约有100亿，主要目标群体是在一二线城市的品牌开发商。

　　4月15日，新城控股(01030)宣布，子公司上海新城万嘉房地产拟与芜湖歌斐资产管理(歌斐)合作，由歌斐安排的私募房地产基金和上海万嘉，共同投资于上海市嘉定区嘉定新城A06-1和A06-2地块。项目公司注册资本为6.2亿元，歌斐基金将投入约5亿元。

　　据了解，目前歌斐投资合作伙伴包括阳光城(19.93,-0.01,-0.05%)控股、华远地产(3.55,0.00,0.00%)、证大房产等等。

　　在这一波房地产基金潮中，歌斐资产的脚步并不是最快的。复星集团旗下智盈投资成立于2009年，星浩资本成立于2011年。智盈投资执行董事董伟海透露，智盈投资去年开始研发结构性产品，做债权和股权相结合的模式。

　　房地产直接融资与私募基金的结合，缘于融资模式的改变。

　　歌斐资产合伙人谭文虹日前在中欧校友地产协会2013年年会上称，歌斐投资做地产金融最大的体会是，在资金投资和项目收益这两个点上找平衡。“房企发展到最后无非就是三大块：资金、运营和土地。”谭文虹说，房地产投资其实就是金融投资，歌斐是金融公司，必须选择好交易伙伴，在房地产领域就是要选择与品牌开发商合作。

　　谭文虹表示，地产本身70%以上的属性是金融，基金投资的范围比较宽泛，住宅、商业包括工业地产都会关注，不同发展阶段的高增长业态都可能成为歌斐的投资目标，当人均GDP达到3000-4000美元的时候，住宅是发展最快的业态，也是歌斐的投资目标。

　　阳光城控股总裁陈凯指出，此轮房地产调控的趋势很明显，就是去杠杆化、去投资化。这也是近两年房地产企业产生大量负债的原因。这个时候房地产基金的出现，对房地产融资结构的完善是有帮助的。有些中小型开发商也试图转型介入房地产金融。

　　房地产企业的格局正在明显变化。陈凯以去年全国商品房6.4万亿的销售额为例分析，前20强房企占了17%-18%，估计5年以后总销售额达到10万亿，前20强占比会达到20%，即2万亿，平均每家2000亿左右，其中前三名，每家3000亿、4000亿都有可能。今年5家房企超过500亿是铁定的。很显然，第一、第二、第三梯队的界限会日益分明。

　　强者恒强的时候，小企业如何考虑与资本市场结合的融资策略？阳光城是小企业，按照过去的模式发展，市场份额只会越来越小，但房地产基金的出现，将改变既往的融资格局和发展路径。“10年以后，市场一旦大幅度调整，现金流转不过来，重资产公司的土地储备是要出问题的，土地资产某种程度上来说就成为毒药。这时候就会出现轻资产模式的房地产企业。”陈凯说，歌斐就相当于轻资产管理公司。通过与轻资产公司的合作，阳光城找到了一个可以加速扩张的良好路径。

　　借助地产基金，一些中小房企可以获取更多的资源。陈凯举例说，阳光城与歌斐合作的第一个项目在厦门，去年6月5日拿的地，楼面价3500元/平方米，6个月就做到开盘，第一批别墅全部卖光，一天销售额7个亿。本来4月份准备开卖第二期，但项目旁边4月12日出让了一块地，楼面价7000多元/平方米，一年不到，地价翻了一番。“如果按照传统的做法，可能就不卖了，等升值，但我们跟基金合作，是2+1，必须要周转起来，靠运营挣钱。”

　　有些基金经理认为，随着商业地产日趋受关注，商业地产金融将会出现较大投资空间。阳光新业副总裁吴尧表示，商业地产公司的发展路径从来与其融资模式密切相关，如果以开发住宅的思路做商业地产，就只有选择零售，如SOHO中国。否则，就必须引入注重长期回报的资本，但这种模式是那些做惯了住宅的开发商不屑于做也做不好的。如果有雄厚的商业地产基金作为支持，融资格局迥然不同，商业地产就将迎来真正的繁荣。 阳光新业过去6年与国际资本的合作，相当于一种类基金，所以很稳健。